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　　1990年至今，全球半导体市场共经历了5轮周期，每轮周期反转的因素均有所不同。2015-2017年，存储IC价格上涨是本轮周期的主要驱动因素，从2018年开始，存储IC价格大幅下滑，全球半导体市场再次进入下行周期。目前存储IC价格在底部徘徊，预计其价格的反弹将成为全球半导体周期反转的重要因素。

　　闪存IC是最主要的存储IC，主要为NOR Flash和NAND Flash两种。半导体存储芯片主要分为非易失性存储IC 和易失性存储IC，其最主流的非易失性存储IC为闪存IC，而Flash又可以分为NOR Flash和NAND Flash。NOR Flash分为串行（SPI）和并行（parallel），串行结构相对简单、成本更低，随着工艺的进步，串行闪存已经能满足一般系统对速度及数据读写的要求，因此SPI NOR Flash基本上就可以认为是NOR Flash。

　　存储IC是最大的半导体市场，NOR Flash仅占1%市场份额。根据WSTS统计数据，2018年全球半导体市场规模达到了4780亿美元，同比增长15.9%，其中存储器市场规模为1650亿美元，占比达到35%，是最大的半导体市场。根据IC Insights 2018年的数据，在全球存储IC市场中，DRAM和NAND Flash是最主流产品，两者市场规模合计占比达到98%左右；NOR Flash是利基存储器，市场规模占比不足1%，约为26亿美元。

　　NOR Flash价格企稳回升，大厂业绩增速提升明显。2018年，NOR Flash下游市场需求较为疲软，而供货商的产能却在持续提升，导致2018年NOR Flash价格进入下行周期。根据集邦咨询数据，NOR Flash价格在2019第三季度开始企稳回升。从旺宏、华邦和兆易的营收增速也能看出这一趋势，三个行业龙头的营收增速均从2019Q2开始好转，2019Q3的营收增速仍在迅速提升，表明NOR Flash行业进入新一轮景气周期。

　　兆易创新业绩在行业上行周期时弹性最大。从历史营收增速数据来看，旺宏和华邦电整体趋势保持一致，但华邦电的波动程度要弱于旺宏，这与两者业务构成差异有关，旺宏Flash营收占比超过60%，而华邦电Flash营收占比不到50%，华邦电的DRAM业务对其整体业绩有一定的平滑作用。兆易创新的Flash收入占比超过80%，其中NOR Flash收入比例超过70%，产品结构较另外两大龙头更为单一，在NOR Flash行业景气度上行时，公司业绩增长要快于另外两家龙头，更受益于行业景气度上行。

　　NOR Flash缺点明显，却具备NAND Flash所不具备的优势。与主流的NAND Flash相比，NOR Flash容量密度小、写入速度慢、擦除速度慢、价格高，但是NOR Flash由于其地址线和数据线分开的特性，不必再把代码读到系统RAM中，应用程序可以直接在NOR上运行（XIP,eXecute In Place），且NOR Flash还具备更快的读取速度、更强的可靠性和更长的使用寿命，这些因素的存在也注定了NOR Flash难以被市场淘汰。

　　NOR Flash霸主地位几度易主，行业数次洗牌。1988年，Intel公司推出了世界上第一款256Kbit NOR闪存芯片，开创了NOR Flash行业。2009年之前，飞索是NOR Flash领域当之无愧的霸主，然而其在2009年宣布进入破产保护，三星也从2010年开始不再推出新的NOR Flash，剩下的行业巨头——恒忆的NOR Flash业务也在2010年被美光收购。

　　在2010年这波行业洗牌之后，美光以25%市占率成为NOR Flash领域第一霸主，厂商旺宏（、华邦电（2344.TW）在接收倒闭厂商订单后也迅速崛起。

　　2010年之后，NOR Flash市场也是风云变幻：2015年Cypess和飞索合并；三星逐渐淡出NOR市场；2017年，Cypress和美光均宣布退出低端NOR Flash市场。2017年之后，全球NOR Flash市场被旺宏、华邦电、Cypress、美光和兆易创新垄断。

　　全球五大供应商占据90%以上产能，兆易市占率持续提升。目前NOR Flash产能主要由中国、美国和中国垄断，合计占据全球9成以上份额。2017-2019Q2，旺宏、华邦和Cypress三者一直占据前三位置，不断争夺第一的宝座，而兆易创新的市占率在稳步提升。2019Q2， 兆易营收环比增长45%达7600万美元，一举超越美光首度站上第四名的位置。

　　五大巨头专注的市场有所差异，美光和Cypress专注于工业市场、航天市场以及车用电子市场，旺宏、华邦电和兆易更专注于消费市场。

　　下游市场对NOR Flash需求持续提升，NOR Flash迎来新春。NOR Flash由于容量小、成本高等缺点，一度被大厂边缘化，但是由于5G、IOT、AMOLED和智能汽车等下游市场的快速发展，再次受到厂商的重视。

　　物联网相关产品及TWS等可穿戴设备的快速增长，是 NOR Flash需求增长的主要驱动力。一个典型的IOT模块，核心芯片包括处理器（MCU或SoC形式的AP）、外挂存储芯片（一般为NOR Flash或SLC NAND Flash）、通信连接芯片和传感器。目前的主流方案是‚MCU/AP+NOR Flash‛,而随着NOR Flash的应用场景扩展，对设备的智能程度要求上升，对NOR Flash容量的要求将会更高。

　　在小米手环3的拆解图中，青色框的就是兆易创新的SPI NOR Flash，型号为GD25LQ32。也就是说，每一个IOT设备中都至少需要外挂一颗Flash来存储大量的数据以达到更智能的效果，而NOR Flash的高可靠性、快速读取使其比起NAND Flash更适合成为IOT设备代码存储的方案。

　　IOT概念宽泛，预计2025年蜂窝物联网设备出货量将达到3.5亿。物联网的概念非常宽泛，TWS、智能音箱和智能汽车等都可以算入IOT，Strategy Analytics预测，未来几年5G物联网模块数量将快速提升，而5G蜂窝物联网设备内多数会内置NOR Flash，预计2025年蜂窝物联网设备单年出货量将达到3.5亿，为NOR Flash市场带来上亿美元的市场空间增量。

　　AMOLED驱动方式较为复杂。OLED驱动方式分为无源OLED(PMOLED)驱动方式和有源OLED(AMOLED)驱动方式，无源OLED属于电压驱动型，驱动方式比较简单；有源OLED属于电流驱动型，除了由像素单元电路构成的矩阵显示屏以外，还应该包括驱动IC(行、列控制/驱动电路)、单片机控制电路等。目前无论是硬性OLED还是柔性OLED，基本上都采用AMOLED方案。

　　AMOLED需外挂NOR Flash来补偿电流和亮度。较LCD 而言，AMOLED优点众多，但是亮度均匀性和残像仍然是它目前面临的两个主要难题，为了解决这两个问题，就需要用到补偿技术。外部补偿的数据和程序均存储于NOR Flash之中，由于晶圆代工厂端还无法提供OLED驱动IC内建eFlash，若现在将eFlash/eMTP加入制程中，新增加的光罩将导致成本过高，所以在成本的考虑下，采用以外挂NOR Flash方式。

　　智能手机是AMOLED最主要下游市场，AMOLED渗透率快速提升。根据中国产业信息网数据，智能手机 AMOLED销售额占OLED面板总销售额的88%，OLED电视占7%，智能手表占2.3%。AMOLED（智能手机的可折叠OLED、柔性OLED和硬性OLED均为AMOLED）在智能手机上的渗透率快速提升，预计2019年将达到34%的渗透率。

　　我们认为5G换机潮将推动全球智能手机销量的增长，根据IDC数据和我们的预测，预计2019-2021年全球智能手机销量分别为14.50、15.23和15.99亿部。随着中国AMOLED屏幕逐渐量产，AMOLED在手机上的渗透率会逐年提升，我们预计2019-2021年AMOLED在智能手机渗透率分别为34%、40%和50%，对应当年的NOR Flash增量规模分别为1.97、2.13和2.80亿美元。

　　TDDI方案具备多重优势。TDDI即触控与显示驱动器集成，传统智能手机的触控和显示功能都由两块芯片独立控制，而TDDI最大的特点是把触控芯片与显示芯片整合进单一芯片中。与传统方案相比，TDDI方案具备多种优势：

　　智能手机全面屏快速发展，带动TDDI芯片销量持续提升。自从iPhoneX推出以来，全面屏已经成了智能手机发展的大趋势，而采用TDDI方案可以实现显示屏超薄超窄化，因此TDDI在全面屏手机中渗透率快速提升。

　　根据集邦咨询预测数据，2019年全面屏手机渗透率将达到55%左右，2021年全面屏手机渗透率将达到90%左右。由于AMOLED还未采用TDDI方案，目前TDDI方案全部应用于LCD屏幕，根据旭日大数据报告，2019年TDDI在LCD全面屏上的渗透率将达到80%，预计2021年将达到95%左右。

　　智能手机TDDI方案将为NOR Flash市场带来超过5000 万美元增量空间。由于触控功能分位编码所需容量较大，无法一并整合进入TDDI IC当中，而须另外外挂一颗NOR Flash作为储存触控功能所需的分位编码。随着全面屏渗透率提升及配置TDDI的全面屏LCD比例的增多，再加上配置TDDI的AMOLED屏幕也即将量产，预计2019-2021年，智能手机TDDI方案将为NOR Flash市场带来4200、6300和8300万美元市场增量。

　　TWS是True Wireless Stereo的缩写，也就是真正无限立体声。其工作原理是通过手机连接主耳机，主耳机通过无线连接副耳机，实现蓝牙左右声道分离。TWS技术与蓝牙耳机相结合，便产生了TWS蓝牙耳机这一新产品。

　　TWS概念最初由苹果推出，迅速风靡全球。从2017年 iPhone取消3.5mm耳机插孔后，蓝牙耳机技术得到极大发展，但市场上产品品质一直参差不齐，直到苹果发布第一款TWS蓝牙耳机AirPods，行业生态才得到改善。AirPods支持苹果旗下的众多生态终端互联，如iPhone、iPod、iWatch等，受到消费者青睐。此后的AirPods 2、AirPods Pro不断迭代技术，加入主动降噪等。

　　TWS耳机门槛极高，安卓阵营产品体验到了突破的关键时点。纵观这几年安卓TWS耳机的状况却不尽如人意，很多基本问题还没有很好解决。比如，连接稳定性问题，待机时间过短，话音延迟较大，音质差甚至配对问题，这些问题影响了安卓系耳机的发展。这些情况到今年出现转机，在各家芯片方案厂家的努力下，双耳直连的方案明显改善了耳机的连接体验，降低了连接不佳导致的功耗开销，续航得到了明显改善。三年多来安卓品牌市场的困境获得了明显的改观，产品体验到了突破的关键时点。

　　苹果方案表现优秀，安卓厂商逐渐走出自己的路。安卓TWS耳机需要克服的第一关是双耳传输，TWS耳机由于去掉了手机以及两个耳机三者之间所有的连接线，由两个耳机通过蓝牙组成立体声系统，这种架构在技术上面临不小挑战。AirPods使用的是自己的方案（已申请专利），安卓厂商为了避免专利纠纷，纷纷寻求自己的解决办法。目前，安卓厂商主要有高通TWS+、恒玄LBRT和洛达MCSync等方案，这些技术方案的出现为安卓TWS 市场的爆发奠定了基础。

　　蓝牙6.0将从协议架构上直接支持TWS。除了各家大厂在转发技术上面进行优化提升，后续还有BT协议升级之后带来的改善。蓝牙6.0协议将从协议架构上直接支持TWS特。